Riunione BCE 19 gennaio 2017: che cosa attendersi? (parte 2)
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Riunione BCE 19 gennaio 2017: che cosa attendersi? (parte 2)

Ieri abbiamo iniziato a comprendere che cosa è bene attendersi (e non attendersi!) dalla riunione BCE in data odierna. Cerchiamo oggi di completare il quadro, verificando quelle che potrebbero essere le valutazioni in corso di formulazione nell’Eurotower.

Inflazione

Più volte nel corso degli ultimi mesi ci siamo soffermati a commentare l’evoluzione dell’inflazione nell’eurozona. Un riferimento non certo casuale: le scelte della Banca Centrale Europea per il 2018 saranno infatti ancora formalmente dettate dalla dinamica dell’inflazione core, con le previsioni dell’istituto monetario che però non sembrano essere in grado di vincolare necessariamente a un graduale azzeramento del quantitative easing a partire da inizio 2018. Il ritorno dell’inflazione all’1,7 per cento alla fine del periodo in esame viene evidenziato da Draghi come non sicuro e comunque non “esattamente in linea con l’obiettivo”: un’aleatorietà, quella cui si riferisce Draghi, che sembra essere oggettiva, visto e considerato che l’aumento dell’inflazione sembra dipendere in misura quasi integrale dall’aumento dell’inflazione core.

A ben vedere, infatti, se si fornisce uno sguardo al di fuori del perimetro core, i margini sono molto limitati. Il prezzo del petrolio non riuscirà infatti a salire oltre la soglia dei 60 dollari al barile sull’orizzonte temporale sopra delineato, considerato che il mercato petrolifero sta mutando le sue caratteristiche ma, in ogni caso, non riuscirà a fornire spinte così tangibili nel breve termine.

A sua volta, bene rammentare come nel corso del 2017 la strada della quota “core” sarà probabilmente influenzata da diverse determinanti nell’eurozona, che potrebbero condurre il livello oltre l’1,3 per cento tra il mese di febbraio e quello di marzo per poi tornare indietro dalla primavera-estate fino alla fine dell’anno, quando la BCE sarà chiamata a pronunciarsi sul tapering. Proprio per questo motivo sarebbe opportuno guardare con calma e attenzione ai dati dell’inflazione core nel medio periodo, visto che quelli di breve termine potrebbero non essere in grado di fornire le valutazioni auspicabili. In tal proposito, bene ha fatto l’Eurotower ha preannunciare che si attende la quota principale del rialzo dell’inflazione core solamente nel corso del prossimo anno o nel 2019.

Le relazioni con il mercato del lavoro

A quanto sopra si aggiunga anche come l’aleatorietà sulla stima del tasso di inflazione core non sembra essere generata solamente dal fatto che ci si sta riferendo a un arco temporale lontano, quanto soprattutto dal fatto che negli scorsi trimestri la spinta determinata dai prezzi al consumo non ha generato gli attesi contributi, nonostante per più di due esercizi l’aumento del PIL sia stato superiore al potenziale, e nonostante una discreta accelerazione della domanda interna. Sulla base di ciò, per poter condurre a consolidamento la quota core, bisognerebbe che dal secondo semestre del 2017 emergano forti pressioni sui salari. E proprio per questo motivo nei prossimi trimestri il focus sull’occupazione e sui salari dovrebbe divenire sempre più rilevante.

In tal proposito, ricordiamo come il costo del lavoro avesse viaggiato intorno all’1,6 per cento su base trimestrale nel terzo periodo dell’anno, e dovrebbe poi recuperare verso il 2 per cento entro il 2018-2019; a patto che la crescita sia almeno pari all’1,5 per cento e che l’occupazione cresca meno del Pil, potrebbe verificarsi un aumento della produttività e degli stipendi più rapido e auspicabile.

Tapering, annuncio a fine anno?

Se le condizioni lo permetteranno, la BCE si appresterà ad annunciare il tapering nell’ultima parte dell’esercizio in corso, anche se non vi è certezza su tal fronte (e non la si avrà fino ad almeno dopo l’estate). Per il momento, non possiamo che limitarci a osservare come la bassa inflazione ha consentito al Consiglio di avviare e di ampliare gli acquisti negli ultimi due anni, e contemporaneamente di dare il via libera alle azioni di riduzione del rischio di crisi di liquidità. Le stime BCE di crescita dell’inflazione core, di cui sopra si è avuto modo brevemente di accennare, continuano a lasciare un discreto margine per un prolungamento del programma di quantitative easing, anche se a nostro giudizio questo non è lo scenario principale. Un’estensione degli acquisti all’interno del QE anche a tutto il 2018, sia pure a un ritmo inferiore al già tagliato livello di 60 miliardi al mese, non dovrebbe condurre a rischi di iperinflazione e sarebbe peraltro più che accettabile per poter prolungare il contesto di bassi tassi di interesse e costi di rifinanziamento per i governi.

Tuttavia, riteniamo che a questo punto la scelta se proseguire o meno con gli acquisti anche nel 2018, salvo il fatto che la situazione sia talmente chiara o scura da rendere obbligata l’una o l’altra strada, dipenderà molto dalle posizioni interne al Consiglio monetario e dalla parte tedesca, molto critica in tal senso. L’opposizione di Berlino potrebbe inoltre crescere se l’inflazione tedesca dovesse salire almeno all’1,5 per cento nel 2017.

Più sul breve termine, e con riferimento alla riunione che si svolgerà tra poche ore, riteniamo che la parola tapering non uscirà dal Comitato, almeno formalmente. In realtà, però, il tapering è informalmente già avviato, visto che a dicembre la BCE non ha ridotto il volume degli acquisti, pur indicando che lo stesso potrebbe crescere in caso di peggioramento del ciclo.

In conclusione, ci attendiamo una riunione transitoria senza particolari novità e annunci. Gli occhi saranno puntati sulle previsioni sul calendario europeo elettorale e sugli avvenimenti esogeni, oltre a un congruo riferimento ai dati macro interni.

gennaio 19, 2017

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roberto


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